□ 孙元祺裴佳敏张宇

　　截至2024年1月末，中国公募REITs市场共有30只标的，总市值805亿元。从2021年6月首批项目上市至今，REITs的市场价格总体经历了一个先扬后抑的过程，但发行扩容进程始终稳步推进。

　　此外，市场在从开始至今两年多的投资实践中也在逐步深化对资产特性的认识，并逐步反映至其对资产的定价中，2023年下半年以来各类资产交易价格的表现加快分化正是这一过程的体现。未来，我们也认为资产的基本面因子对价格的影响会更加直接和充分。

　　总体而言，我们认为过去一年多以来的市场下行既受到宏观经济变化的整体影响，也有个体标的间因基本面预期分化而带来的非均匀调整的影响，但总体来说市场的理性程度提升，实质上可以认为是一种进阶。

　　伴随市场调整的还有投资者结构，我们认为2023年以来短期交易型资金对市场的参与有所下降，长期配置型资金的比例有所提升，整体的投资者结构实现了进一步优化。往前看，我们认为来自保险、社保、养老等长期资金的配置需求仍有提升空间，以对REITs市场的长期扩容提供支持。

　　中国公募REITs市场的发展需要从长期维度来看待，这中间或许存在一些先后步骤，短中长期的主要矛盾也有不同。从短期视角出发，我们认为对二级市场的价值引导可能是阶段性的重点。

　　中国REITs的价格目前可能存在一定程度的低估，这和整体宏观经济以及金融市场的边际承压不无关系。对于这类系统性问题，或许从REITs自身出发可调节的余地不大。

　　 REITs市场可以从做好自身出发，我们认为短期一些有益的举措可能包括：一是把握“高分红策略”可能进一步普及的机遇，继续加强对机构和个人投资者关于REITs配置价值的宣导，深化社会认知；二是进一步梳理和完善信息披露规范；三是完善对个人投资者的信息展示、传递与投资价值教育；四是继续引导投资者结构朝着长期和短期，股和债、机构与个人更加均衡的方向调整，提升投资者多样性。

　　从市场自身运行的位置来考虑，我们认为不少REITs项目可能已经处于估值的偏底部区域，在市场、管理人、监管携手共进的前提下，未来市场迎来价值修复应是明确可期的。

　　往中期维度看，我们认为各方有共识的一个重点在于如何可持续、高效地推进市场扩容。过去两年，在外部环境存在一定波动的情况下，REITs市场的扩容节奏可能不及各方此前预期。

　　我们认为，未来如要重新提升发行效率，一级和二级定价的互动调整是关键。目前部分资产在一级定价环节可能存在局部估值参数的调整空间，以反映基本面预期和市场定价基准的客观变化。我们认为中国公募REITs的一个重要作用是通过资本市场来为中国实体资产做价值发现，因此二级市场对于资产的定价，一级市场可以用作参考。

　　在现阶段，中国实体资产的一二级交易市场能否通过良性交互来进行定价校准，是未来一段时间需要重点关注的议题。未来可持续的市场扩容，需要建立在定价准确和具备共识的基础上，这有赖市场各方共同努力。长期维度看，我们认为REITs的可持续发展还要依靠资产运营管理能力的进一步提升和基金平台主动管理空间的进一步打开。

　　关于如何提升REITs市场的流动性，我们认为有几个抓手：

　　第一，继续引导投资者结构的调整完善，使更多类型的投资人可以参与市场；

　　第二，可以考虑提升单券的市值规模与流通盘规模，一些标的的相关规模较小可能也会对流动性的改善构成一些困难；

　　第三，在提升单券交易活跃性的基础上，及时推出指数类的REITs产品(比如ETF)，并逐步探索相关衍生品的构建；

　　第四，要积极推进存量项目扩募能力的提升，从国际经验来看，REITs的流动性水平与其市值规模呈现较强的正相关关系。

　　总而言之，提升流动性本质上是要提升REITs产品的竞争力，在市场发展中早期，做大规模仍是基本方略，是吸引资金配置的根本。

　　(孙元祺系分析员、中金公司（601995）研究部高级经理，裴佳敏系分析员、中金公司研究部高级经理，张宇系分析员、中金公司研究部执行负责人、董事总经理)